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从资金均衡转向估值均衡

上市日期: 2015-08-04


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从资金均衡转向估值均衡
市场均衡模式转变,从资金非稳均衡转向市场估值均衡:此前市场是资金驱动的模式,场内价格的均衡主要由于资金的进出所决定。因此,整体市场呈现出明显的非稳均衡的形态。而从下半年来看,随着市场的调整,杠杆水平得以明显降低,而市场重新归回到大类资产的估值均衡中。因此,从当前水平来看,随着无风险利率水平的下降,市场对于股市的预期收益率也随之下降,整体估值的中枢逐步清晰。
宏观政策难度加大,不可能的三角:从传统的宏观经济学框架下,独立的货币政策、资本自由流动和可控的汇率政策是不可能的三角。由于目前货币政策放松、资本(热钱)流出、汇率维持稳定都已经站在了政策触发的边缘。因此,下半年仍然较为复杂的国际环境无疑让宏观政策的自由度和不确定性大幅上升。下半年国内市场的核心风险在于政策的不确定性。从市场和经济情况来看,维持稳定的汇率将有助于推动中国大国战略;维持相对宽松的货币政策是对于整体经济托底的要求;下半年美联储加息将一定程度上将触发资金的持续流出。
博弈市场预期差:下半年油价波动是相对比较确定的主题。当前油价库存高企加之伊朗事件的影响,短期油价仍然将在一定时间尺度内维持低位。而作为受益的首选标的航空也将持续受益。而国内油服行业和新能源汽车行业则持续受益于油价在未来中长期的反弹。

  

 


资金驱动的旧时代已然结束

从流动性角度来看,A股市场资金驱动的模式已经结束。当前证券账户的余额虽然有所正在,但新增投资者数量正在大幅下降。从2014年10月份以来,A股市场呈现出明显的资金驱动的形态,随着入场资金的逐渐枯竭,财富效应的明显弱化,持续的资金流入变得并不现实。
 

而最核心的一点是,由于前期的市场调整,使整体基金销售面临巨大压力。从4-6月,单月基金新发型规模均达到2000亿以上,而在7月份,虽然证金通过2000亿投入到基金产品,但自发式的基金销售仅有230亿,远远低于今年平均水平。
 


短期市场维持震荡的弱势格局

资金对于市场的驱动已经逐步弱化,未来1个季度尺度内,成交量下降、基金发行规模下降,整体杠杆水平下降,新开户投资者下降、融资再融资规模下降将成为较为确定的方向。资金的格局将从影响市场的主要驱动因素,成为相对间接的驱动要素。
从整体格局来看,证券行业业务受到的负面冲击相对比较明显。而受到政策监管和金融创新的放缓,互联网金融的发展也很有可能低于预期。

国内A股市场资金平衡表

 
*场外配资的波动为草根调研和预估数据


从场内非稳均衡进入大类资产估值均衡

此前市场是资金驱动的模式,场内价格的均衡主要由于资金的进出所决定。因此,整体市场呈现出明显的非稳均衡的形态。而从下半年来看,随着市场的调整,杠杆水平得以明显降低,而市场重新归回到大类资产的估值均衡中。
因此,从当前水平来看,随着无风险利率水平的下降,市场对于股市的预期收益率也随之下降,整体估值的中枢逐步清晰。
 

从目前无风险利率的水平来看,全市场的PE水平目前为19倍左右,而对应着1年无风险2%左右的利率水平。随着市场的调整,我们预期整体市场的价格已经逐步接近中长期的价值中枢。短期来看,市场仍然面临着信心不足、被动杠杆降低的压力。但中长期价值回归已经在逐步完成。
 

 
下半年的核心风险:货币政策不可能的三角

下半年国内市场的核心风险在于政策的不确定性。从市场和经济情况来看,维持稳定的汇率将有助于推动中国大国战略;维持相对宽松的货币政策是对于整体经济托底的要求;下半年美联储加息将一定程度上将触发资金的持续流出。
 

从传统的宏观经济学框架下,独立的货币政策、资本自由流动和可控的汇率政策是不可能的三角。由于目前货币政策放松、资本(热钱)流出、汇率维持稳定都已经站在了政策触发的边缘。因此,下半年仍然较为复杂的国际环境无疑让宏观政策的自由度和不确定性大幅上升。
 

 

 

 

绝对估值水平仍然偏高;寻找行业加速板块

从具体行业梳理来看,以二级行业为分类的整体估值水平仍然偏高。从当前市场环境下,今年行业不恶化、市场对于明年整体预期业绩改善、收入增速上升、整体估值低于市场平均水平的行业值得关注。具体的筛选标准为:2015年市场一致预期收入增速为5%以上;2016年收入增速加速增长;整体估值水平20倍以下。水泥、家电、饮料是目前可以筛选出的二级子行业。
 


主题推荐:关注油价波动—油服/航空/新能源

下半年油价波动是相对比较确定的主题。当前油价库存高企加之伊朗事件的影响,短期油价仍然将在一定时间尺度内维持低位。而作为受益的首选标的航空也将持续受益。而国内油服行业和新能源汽车行业则持续受益于油价在未来中长期的反弹。
航空+油服+新能源的组合将可以实现规避油价波动的风险,同时由于当前市场相对比较低迷的环境,市场并未充分预期低油价给航空带来的业绩增加,可以看到,市场对于航空业整体利润率水平的预计显示,全年的利润率要明显低于1季度水平。另一方面,油价的低迷也使海工、油服等产业陷入低谷,市场也并未预期未来油价的反弹对于企业业绩的带动作用。因此,此投资组合即可以受益油价的波动同时可以受益潜在行业格局演变企业所获得的价值增长。
   

备注:一讲两小时
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