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PTA1601合约的价格空间

上市日期: 2015-08-12
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近期,市场中有较多看多PTA的声音。看多的理由主要是基于下游聚酯消费旺季会引领PTA加工利润的回升,以及原油价格的上涨会支持PTA价格的反弹。

但是,基于对于PTA各个环节利润的分析,在相对最乐观的情况下,即使原油价格出现小幅反弹,价格涨至60,PX和石脑油价差达到400,PTA工厂现货生产利润达到600,PTA上涨的空间也只有596。

而现在1601合约的加工利润已经处于较高水平,有很大的回落的可能性和空间。如果原油价格小幅下跌至45,PX生产利润因为产能的扩张降至300,PTA工厂现货加工利润400,产业链整体利润相对较差的情况下,PTA下跌的空间达到772。

因此,做多PTA1601合约的风险回报比是1.3:1左右。风险明显超过回报。

在近期的PTA合约的操作中,单纯从现货各个环节的加工利润而言,最理想的操作是区间4376-4800低买高卖。




现在1601合约的各环节加工费(1)

石脑油价格近期随着原油价格下跌。但是就裂解差而言,石脑油的裂解差近期维持在相对高位。1601合约的裂解差近期持续上升,近期上升到-5附近。右图中,现货月石脑油裂解差近期上涨到0附近。因此,当1601合约临近时,石脑油裂解差从现在的-5还有上升的空间。


随着PTA各个环节的利润压缩,PX相对于石脑油的价差也从2014年中期进入到了300-400的窄幅区间震荡之中。现在的PX和石脑油的360左右的价差基本处于区间的中部。在这个位置上,并没有很大的向上或者向下的动能。PX的开工率在这个位置上,不会有很大层面上利润驱动的影响。



现在1601合约的各环节加工费(2)

PTA工厂产能巨大的背景下,PTA工厂的现货加工费基本在200-600的区间震荡。现在的PTA1601合约的加工费明显因为期货Contango的结构而保持在高位。


从现在1601合约各个环节的利润来看,石脑油的裂解差有进一步上升的空间。中石化计划下半年减少原油的加工(主要是由于柴油的过剩),美国和欧洲都会在未来一段时间也相继进入到秋季冶炼厂的维护期,1601合约石脑油的裂解差完全有可能回到现在现货月的裂解差水平上。

而PX一端,现在PX和石脑油的价差处于相对中部的位置。单从利润角度而言,价差在区间的中部,向上和向下的空间都相差不大。

而从PTA生产的环节,虽然恒力石化等工厂宣布或者已经在8月进行检修,但是现货的PTA加工费其实已经回到了相对合理的位置。未来进一步检修停产的压力并不大。1601合约的加工费现在已经回到了正常加工费600左右的上方。如果PTA工厂利用相应的保值手段,当合约临近,这个水平上的加工费完全会刺激大量的PTA工厂的生产和销售。所以从PTA工厂的加工利润环节,加工费向下的空间更大


PTA1601最乐观的背景下,价格上涨的空间

从近期PTA整个产业链的相对产能和生产背景的情况下,如果原油价格在4季度从现在的底部回升——基于我们近期对于原油价格的判断,现在的原油价格基本处于底部附近。从季节价格走势来看,布伦特价格除了2014年,基本都会从8月底部有一个季度相比的反弹。


现在的布伦特1601合约价格在52附近。如果价格反弹,近期最乐观回到60,按照现在石脑油裂解差0附近的水平来计算,石脑油的价格在540。

现在PX相对于石脑油的价差近期保持在300-400的区间震荡。如果PX相对于石脑油的价差回到400附近。PX的价格是940。

PTA工厂现在的维护虽然报告较多,翔鹭还一直没有开启。但是,如果按照1601合约的加工费来计算,PTA工厂的开工率会过高,进而压制PTA加工利润。在现在的PTA产能的背景下,PTA工厂的加工利润600附近(概率不到20%),是一个相对舒适的乐观加工费水平。那么对应的PTA价格是5272。

截止至8月11日收盘,PTA1601合约的价格4676,上涨的空间为596。


PTA1601最悲观的背景下,价格下跌的空间

原油的基本面依然还是处于过剩的背景下。我们近期也只不过是认为原油价格的下跌过快,有消耗预期的定价在其中。如果因为基本面过剩,布伦特原油价格继续跌至45的水平。我们对于石脑油裂解差的判断依然保持不变,认为随着时间的临近,石脑油裂解差会回到0附近。那么对应的石脑油价格405。

PX和石脑油的价差如果在中金石化开启后,PX利润下降,PX和石脑油的价差从现在的360附近回到300附近。对应的PX的价格是705。


在最悲观的背景下,最大的变化来自于PTA工厂的加工利润。正如前文所说,PTA1601合约的加工利润已经达到600-700附近。这个水平相对于现在的PTA工厂来说过高。如果PTA1601合约的加工成本回到400的水平(概率不到20%)。对应的PTA的价格水平是3904。

而基于PTA合约8月11日的收盘价4676,PTA还有772的下跌空间。

而且,PTA1601合约加工利润从现在的600-700下跌是大概率事件。如果PTA工厂能够获得600-700的加工利润,将会恢复大量生产,随之打压PTA加工利润。


PTA1601最大概率下的价格范围

原油的价格在近期还处于一个寻底的过程中,在基本面依然过剩,但是前期价格下跌过快的背景下,未来一段时间,如果原油的基本面没有大幅改变,特别是美国的页岩油产量没有出现显著大幅的下降,那么原油在短期振荡的概率较大。现在的原油1601合约价格52附近,近期相应的1601合约价格较大概率在50-55区间振荡。

对应前面所说的,石脑油裂解差相对改善,回到0附近的水平,石脑油的价格为450-495美元。


PX和石脑油的价差维持在近期区间的中部350附近的概率较大。对应的PX的价格是800-845美元。2015年以来,PTA现货的加工费70%的概率都处于400-600的水平上。那么根据PX价格区间对应的PTA现货加工利润的区间为4376-4800。

因此,在现在1601合约8月11日的收盘价4676的位置上面,上行和下行的空间都不是非常充裕。在原油,石脑油,PX,PTA工厂整体基本面没有发生重大转变的背景下,PTA区间振荡的概率更大,区间振荡的主要逻辑是PTA加工厂加工利润的变化。

在此背景下,PTA的操作以区间振荡为最佳。当1509合约到期后,1601合约成为最主要的现货参考合约,还应考虑现货和期货的升贴水状态。


备注:一讲两小时
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