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时间: 2017 - 07 - 27

 1)委外投向债券的规模有多大?按照我们的估计,银行委外的规模在3-6万亿,这当中委外投向债券的规模在2-4万亿(60%左右)。

2)委外缩量是因为同业理财的缩量,并不是单纯因为恐慌或者业绩不达标。从我们和银行的沟通上看,今年中小行委外规模可能会萎缩三分之一以上。

3)从金融去杠杆的角度来看,资金面的紧张可能要到三季度之后。两个角度:一是从委外和同业资产的期限来看,二三季度是到期高峰。二是从监管进度上看,这轮银行自查报告提交的时间点在五月底和六月底,留给监管部门消化和思考的时间可能也要两个月,这就意味着很有可能会在十九大开完以后。

4)如果银行表外资产收缩,那么这部分资产理论上有三个去向:1)要么回表内(存款、表内理财),2)要么流向第三方理财,3)配合去杠杆被消灭(企业去杠杆、央行缩表)。目前来看宏观政策的导向应当是消灭一部分、回表一部分,配合宏观去杠杆的大方向。不过这当中比较不确定的是第三方理财,如果对第三方理财监管不能同步的话,那么很有可能会导致这部分机构在资产和负债端的双丰收。

 

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时间: 2017 - 07 - 27

 

摩根士丹利:外部需求复苏良好

核心观点:4月中国贸易数据环比弱势超过预期,但是剔除季节性波动,外部需求复苏依旧良好,4月份出口增长保持稳定维持在一季度的平均水平,同比增加8.2%,今年迄今累积同比增长8.1%,明显高于2016年同期的-7.7%。同时,外汇储备数据显示4月资本外流减少,受益于全球需求复苏,我们认为2017年是自2012年以来最好的出口增长时期,这可以缓冲因为国内政策紧缩导致投资增速下降。

 

出口增长持续稳定,进口增长放缓:4月份出口金额增速已降至8.0%,主要是缺少市场预期(与3月份同比16.4%,预期11.3%)。但增速仍然是接近一季度平均水平8.2%,显著高于2016年的-7.7%。事实上摩根士丹利全球贸易领先指标(MSGTLI)——显示中国未来4-5个月会保持出口增长趋势,这是自2010年以来一直保持在最高水平,表明外部需求仍在复苏轨道上。同时,进口增长超过预期下滑到11.9%(与3月份同比20.3%,预期18.0%),由于疲软的进口价格指数和大宗商品需求弱势。结果4月份的贸易顺差从3月的239亿美元扩大至380亿美元。

  

 

 

 

资本外流仍减少:4月外汇储备连续第三个月上升到3.03万亿美元,超过预期(vs 3月3.009万亿美元,预期3.02万亿美元)。除了积极的估值效应(由于欧元和英镑走强)和更广泛的贸易顺差,潜在的资本外流的步伐也可能持续放缓,主要因为一季度强劲的出口水平、央行收紧货币政策以及美元升值速度慢。

 

前景和政策展望:我们预计2017年对于中国是自2012年以来最好的出口增长时期,较强的外部需求不仅可以提升中国的出口增长也促进国内私人资本支出,并且弥补因紧缩政策下,中国国内房地产投资增速下降带来的经济下滑。在这个背景下,我们预计经济活动高峰在二季度会逐步走弱,但是不太可能大幅放缓。

 

麦格理研究:中国4月经济数据前瞻:高位回落

 

核心观点:今年4月相对一季度经济增长高峰出现了放缓,但从数量规模角度看二季度GDP仍然相比去年同期有望保持6.7%的增速。目前政策制定者的焦点是在降低资产泡沫,而不是支持增长。

 

政策的逻辑:大多数时候中国的政策制定者平衡三类方向:结构、经济增长以及风险(调结构、稳增长、防风险)。2017年的主要基调转变,改革退居幕后。由于现在经济发展良好,决策者选择关注风险,在4月25日举行的政治局会议,决策者把单词“扩大总需求”移除,而更重视金融风险。毕竟他们不想要看到在今年秋天党代会后会出现类似2015年夏天崩溃的市场。事实上,中国银行业的资产负债表在2015-16年扩大16%,高于2013-2014年的13 - 14%。在监管规定的压力下,今年3月银行资产的增长放缓至13.7%。

 

早期放缓的迹象:在4月我们预计一季度经济数据比较温和,不是说经济进入衰退,当前的经济形势是最好的形状在过去五年,但增速自二季度已经放缓,我们预计17年下半年进一步减速。具体而言,经济复苏来自于通货再膨胀、再库存和房地产的驱动。通货膨胀2月PPI见顶同比7.8%,然后3月份降至7.6%,4月份继续降至7.0%,这不仅是由于基数较高,也是由于通胀压力开始放缓,去年12月PPI增长达到1.6%的峰值,但4月份降至0或更低。再库存,在钢铁市场大幅下跌后市场情绪低迷,已经逐步转化至去库存周期。对于房地产,越来越多的城市在4月推出紧缩措施,官方的数据有一个或两个月的滞后期。

 

更低的出口增长和更高的CPI中国的出口今年一季度同比增长8%,一是由于2015年一季度基数较低,二是改善的外部需求。因为较低的通货膨胀和4月更少的工作日,我们预计4月份进口同比增长放缓至14%。关于通胀,虽然我们认为PPI会回落,但CPI可能从3月份的0.9%小幅攀升至1.2%,4月份食品价格继续下跌,但下降幅度较3月有所放缓。在中国粮食生产是非常耗力,因此食品价格反映劳

动力成本,而走软的CPI数据在过去的几个月里表明实体经济并没有过热。

 

经济活动放缓,但高的外汇储备: 3到4月电厂煤炭使用量增长开始放缓,但仍比2016年任何一个月要高,工业生产同比从3月份的7.6%放缓至今年的7.0%,FAI和零售销售的增长也将缓慢。虽然我们对经济谨慎,但我们仍看好人民币,由于美元疲软和严格的资本管制,我们预计外汇储备将增加100亿美元上升至3.019万亿美元。近期市场对人民币的态度开始改善相比六个月前,我们已收到很少关于汇率的问题。

 

 

 

德意志银行:美国税改与人民币汇率

 

 

核心观点:426日特朗普政府宣布税收改革计划,计划提议削减企业所得税(CIT)从目前的35%15%,但没有提到以目的为导向的现金流量税(DBCFT)。我们评估税收改革对人民币汇率潜在的影响,认为人民币会贬值1.8-6.3%,这样可以平衡对中美双边贸易的减少量。另外,美国税收改革后若USD-RMB率保持不变,美国对中国的贸易逆差将缩水约250亿美元(在2015年对中国的贸易逆差占总数的6.9%,占2016年中国GDP0.25%左右)。

 

 

对国际竞争力影响减弱。与白宫发言人保罗·瑞安提议相比,尽管CIT更大幅度的削减,但竞争力的影响可能更弱,这是因为特朗普税改计划消除考虑DBCFT。DBCFT之下,美国国内生产者将获得额外的竞争力以提高非对称应用于劳动补偿

 

我们发现应对特朗普税改计划人民币需要贬值1.8-6.3%达到平衡,而保罗·瑞安计划需要9.5-13.7%。另外税制改革后我们发现若USD-RMB率保持不变,美国对中国的贸易逆差将缩水约250亿美元,而保罗·瑞安计划下为630 – 820亿美元。

 

没有DBCFT——对所有的出口商都是好消息,对中国来说尤其如此。这是因为美国生产商竞争力的提振,因为DBCFT将来自非对称应用于劳动补偿的税收减免,相比许多其它美国出口商,中国更倾向于输出劳动密集型产品。

 

因此,如果其它货币也参照最小化与美国双边贸易平衡,相对CFETS一揽子货币排除美元,人民币会有一个小的0.7 -1.4%升值,对应在保罗·瑞安的计划下会贬值2.2-2.4%。

 

一次性税改对美国企业海外利润影响偏中性。另一个重要的,尽管仍然模棱两可,特朗普计划一次性税改将影响美国海外企业的利润,会有来自中国的资本外流压力,但我们倾向于相信规模将是有限的,因此这只是一个温和的、一次性的对人民币汇率的影响。根据美国BEA,美国企业在中国1999年至2015年间总投资收益,大约有580亿美元。即使我们假设其中一半将“引诱”流回美国,即隐含的资本外流会低于300亿美元,但理智的看待这个问题,而中国4月贸易顺差是380亿美元。

 

竞争减税或调整汇率?中国会试图抵消美国税收改革的影响通过竞争性减税而不是汇率贬值?我们认为这种情况发生的机会很低。首先,CIT削减将进一步推动中国日益紧缩财政敞口。第二,它是有争议的,中国是否存在一种内在的需要去降低CIT。第三,削减税收是一个刚性的政策工具,很难确定适当的大小,它需要时间来实现和衡量其影响,一旦实现,很难做出进一步的调整,相反,汇率调整是一种更“自然”,灵活应对外部冲击,如美国税收改革。

 

 

 

汇丰银行:铁矿石扩产不可避免

 

核心观点:尽管天气恶劣,铁矿石主要供应商2017年一季度供应维持高位,因此我们认为铁矿石价格将继续调整下去,我们对投资铁矿石公司建议修正,看好这些企业现金流,建议购买多元化大型矿业公司。

 

2017年一季度铁矿石产量高位,中国市场需求旺盛。今年一季度澳大利亚和巴西铁矿石供应季节性走弱,天气的影响比平常恶劣,但所有的主要生产商依旧能够维持供应高位,澳大利亚3个主要的大生产商产量同比仅下降了2%,而淡水河谷与潮流背道而驰同比上涨了11%,如果评估这些天气影响,我们认为大概影响500-600万吨的供应量。从3月的数据来看,中国国内生产的复苏将在将在未来几个月增加进口量。

 

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未来供应增加预计将更加显著。我们预期因为天气造成供应中断逐步恢复,澳大利亚出口将稳步增加1500万吨,尽管二季度会建立淡水河谷。巴西出口或增加1100万吨,由于季节性以及支持项目影响。此外因为价格居高不下,边际生产者可能会继续增加供应。我们预计二季度市场供应顺差扩大4000万吨(前期预测3400万吨),2017年我们保持12700万吨供应增量预测。

 

中国钢铁价格下跌可以刺激使用低品位矿石。他们都相信今年钢铁产量会更高,钢铁高利润率将支持高品位矿的需求。但是近期中国钢铁出口价格在过去一个月下降了10%,这可能使钢厂回归到较低品质的原材料的需求。

 

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英国多元化矿业公司买入评级。预计铁矿石价格已经很难回归到2月的高点67美元/吨,我们预计铁矿石供应商会继续扩产,价格会进一步下降并稳定在50美元左右的成本附近,这仍然是一个健康的对三大铁矿石供应巨头的价格。我们认为应该减少铁矿石价格的关注问题,投资者应该关注的焦点将是这些公司所产生的巨大的现金流。

 

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摩根大通:OPEC还有很长的一段路要走

 

核心观点:目前油价维持一个宽幅震荡区间,市场仍处在一个混沌的状态。尽管本月进一步提高非欧佩克供应的预估,我们修订自上而下的供需平衡表指出,短期到中期库存将加速下降,这会支撑油价。

 

OPEC国家2017年一季度减产承诺好于预期和强大的中国原油进口量支撑大部分石油市场平衡的改善。我们已经解除了对中国购买SPR的平衡预测期由20万桶每天,鉴于这个相对不透明的持续走强的原油需求来源。

 

此外,美国原油供应再次增加以及大西洋盆地原油市场需要移除过多过剩的库存,很显然亚洲原油需求将成为全球原油价格的更重要的推动力,因此这是一个明确的积极的市场平衡点,尽管2017已经早于正常的季节性炼厂检修高峰。

 

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虽然价格仍容易受到任何关于OPEC和非OPEC国家石油延长减产失败影响,但我们仍认为在未来几个月供需偏紧,因此我们仍然看好未来两个季度的油价,重申观点预计在2017年和2018年布伦特原油均价将分别55.78美元和55.50美元每桶,WTI均价分别53.57美元和53.50美元每桶。

 

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我们重新进入8月布伦特原油期货多头仓位,预期市场将反弹,此外我们建议多8月空7月WTI原油,做陡远期曲线,最后我们预计2017年二季度的风险围绕着欧佩克会议。

 

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时间: 2017 - 07 - 27

 市场的情况:钢厂和现货贸易企业仍然对价格保有预期,尤其是周末出现上涨后,出现了贸易商较为明显的补库行为。

我们的观点:1)社会库存去化速度周环比下滑,但仍高于历史均值水平。从下滑速度来看,本周钢材库存周环比下滑4.3%。2014、15、16年分别是下滑2.7%,下滑1.8%,上升2%,当前的下滑速度明显大幅高于历史均值水平。与上周相比,上周的周环比库存下滑速率在6.14%,当前的6.14%的下滑速度较上周有所下降。其中分品种来看,螺纹和热卷库存下滑速度仍然低于上周,均高于历史均值水平。2)钢厂库存加速下滑,矛盾从上游往下游传递。从钢厂库存来看,钢厂库存较上周出现加速下滑迹象,钢厂库存向社会库存转移正在进行,本周螺纹钢厂库存下降32.45万吨,钢厂螺纹库存开始出现逆转(上周为下降22.56万吨)。热卷下滑6.9万吨(上周增加8.49)。钢厂库存均出现了加速下滑的迹象。3)关注钢铁供给由主动减产到被动减产的转变。供给的变化分成主动性的停复产和政策导致的被动型停复产。主动性的停复产主要是受到利润的影响,钢厂当前利润有一定的修复,对应的国内钢厂的主动减产行为将有所弱化。后期需要观测被动型减产行为的变化。周末公布的河北地区限产政策,从发文情况来看,要求非常严格,将使得钢厂被动性的进行减产。4)短期和长期节奏的背离,需要关注市场风格的切换。短期螺纹基本面仍然较强,而远月的预期交叉,尤其是上周海外加息预期升温和国内城投债监管的加严使得国内需求端预期出现较为明显下滑。在这种背景下,宏观因素大幅发酵,期货出现短期的快速下跌。随着市场风格的切换,基本面的强劲有望在近期有所体现,短期仍以反弹为主。观察今年剩下几个月的大的方向仍然是向下,在这个大方向下,期货价格围绕短期的供需节奏出现上下波动。

 

 

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时间: 2017 - 07 - 27

 腾讯任命俞栋为AI Lab副主任,并主管西雅图实验室】

201752日,腾讯宣布任命语音识别技术顶级专家俞栋博士为AI Lab(人工智能实验室)副主任,并成立美国西雅图AI实验室。俞栋博士将负责西雅图AI实验室的运营及管理,推动腾讯在语音识别及自然语言理解等AI领域的基础研究。近段时间以来,腾讯在人工智能领域动作频繁。一个多月前的319日,由腾讯AI Lab研发的围棋AI绝艺,在日本UEC杯围棋大赛中夺得冠军。就在绝艺夺冠后不久,323日,腾讯宣布任命人工智能领域顶尖科学家张潼博士担任腾讯AI Lab(腾讯人工智能实验室)主任。

简评:在过去十多年里,腾讯积累了丰富的应用场景、海量的数据、强大的计算能力,这些都是开展AI深度研究与应用的重要基础,互联网巨头在人工智能战场上具备先天的优势;创业公司专攻垂直细分领域是更现实的选择,形成落地场景、形成反馈机制进而优化产品,从而树立壁垒。

【星环科技获腾讯领投2.35亿元战略投资,与腾讯云达成战略合作】

腾讯宣布,领投星环科技2.35亿元C轮融资。这是腾讯最近一年在企业级市场的又一项投资布局。同时,腾讯云与星环科技当天正式宣布达成战略合作,作为腾讯的云计算、大数据等核心技术开放窗口的腾讯云,将与星环科技在产品、技术、市场等领域展开全方位合作,提供基于云计算的大数据服务与解决方案,助力企业构建自身的云端大数据生态,支持企业走向数字经济。

简评:星环科技提供的是一站式Hadoop大数据平台,可以通俗理解为大数据管理的解决方案,甚至更通俗地理解为大数据数据库;移动互联网的爆发催生了数据金矿,淘金热随之兴起,而星环科技提供的则是数据挖掘的工具、锄头,可谓“大数据时代的卖水工”;随着算力、数据往云端转移,云厂商便希望加强自己处理海量数据的能力,除了计算芯片采用GPUFPGA,数据库的升级也是一条进行边际改进的可行道路。

【微信支付猛追,市场份额从16%飙升到37%

根据易观国际(Analysys)的最新数据,2016年第四季度,阿里巴巴在中国移动支付市场的份额为54%,较2015年第三季度的71%大幅回落。腾讯同期的市场份额则从16%飙升到37%。艾瑞咨询公司依据市场研究机构Forrester Research的数据指出,去年中国的移动支付市场规模达到5.5万亿美元,为美国(1120亿美元)的50倍之多。

简评:从驱动因素看,中国在移动支付领域领跑全世界,主要是受网购繁荣发展、信用卡等替代支付选项相对较少、互联网巨头砸钱投入等因素驱动。从市场规模看,交易费是支付业务的营收方式,假设国内公司费率是千分之一,这其中第三方支付公司只能获取交易费率的20%70%大头被发卡行收取,据此估算,去年中国第三方支付公司营收规模在11亿美元左右。从潜在价值看,除开交易费,与用户支出习惯相关的数据和金融信息是尚待进一步采掘的价值金矿。

【微信支付正式进入美国,衣食住行均可直接用人民币结算】

 54日,微信支付宣布携手CITCON正式进军美国,随着10年签证等宽松的美国签证政策,以及中美航线的不断增加,美国正在成为中国游客青睐的出行目的地。而在微信支付正式进军美国后,赴美人群如今可在美国享受无现金支付的便利了。通过微信支付,在美国的衣食住行均可直接用人民币结算。

简评:国内移动支付市场二强格局初定,但天花板已然触手可及,出海拓展新增市场成了自然的选择;移动支付紧贴生活,文化隔阂难以跨越,与海外当地企业合作或进行股权收购是更现实的选择。

 

 

【亚马逊Echo新品发布之际,富士康投资60亿元人民币建产能】

近日,业界消息称富士康将与多家中国内地公司合作,联手在湖南衡阳建造一个生产中心,该项目总投资60亿元,为亚马逊生产设备。据悉,富士康已与衡阳市政府签署了一份合作协议,在衡阳建造一个精密成型示范园区与亚马逊设备制造中心。富士康将在今年提高衡阳工厂的产能,包括新增30条音频设备和平板电脑生产线,与此同时,还为智能机、平板电脑主板以及其它零部件增加15条新生产线。此次合作开厂的一大重要因素是为Echo的扩销做准备。据悉,富士康是亚马逊Echo的独家代工商,双方自2007年以来就一直有合作。

简评:亚马逊于2014年推出智能音箱Echo,搭载Alexa语音助手。除了日常生活化的服务外,Echo的主要功能集中在语音购物和对智能家居的控制上。随着Echo销量达到千万量级,新的语音交互产业链逐步形成。

【三星Galaxy S8正式推出Bixby人工智能语音功能】

三星宣布,已经从51日下午1点(北京时间中午12点)开始面向S8用户推送Bixby的更新,但仅限韩国,即仅韩语。另外,按照手机负责人高东真的说法,美式英语会在5月份上线,汉语、西班牙语、德语、英式英语则最迟年底。

简评:目前语音助手的硬件载体已经开始从智能手机向音箱、汽车、机器人等蔓延。预计这一趋势会愈演愈烈,语音助手将会连接更多的设备,从而成为智能生活的核心控制中心之一。尽管当下市场上有许多语音助手,但由于语音技术的研发周期长,投入大,行业进入壁垒较高,全球范围内应用成熟的语音助手并不多。国内知名度较高的有百度的度秘和科大讯飞的灵犀语音助手。

【工信部正在推动NB-IoT标准化】

工信部正在推动NB-IoT(窄带物联网)标准化,拟对NB-IoT模块的外形、封装以及针脚定义等提出新要求。业内人士认为,标准将促进物联网规模化商用全面提速。根据《国家新一代信息技术产业规划》,建设NB-IoT网络成信息通信业“十三五”的重点工程之一。基于蜂窝的NB-IoT是万物互联网络的一个重要分支。NB-IoT构建于蜂窝网络,只消耗大约180KHz的带宽,可以降低部署成本、实现平滑升级。

简评:运营商与设备制造商的强强联手促使NB-IOT产业链日渐完善,推动下游细分应用逐步成熟,加速促进NB-IOT技术在智能表计、共享单车、智慧家庭、水污染监测以及车联网等领域的规模化商用。以水表、燃气表为代表的智能表具有望率先落地。基于窄带物联网的芯片产销放量与单位成本降低是相辅相成、又相互掣肘的两个命题,同时也是制约产业发展的关键因素。

【我国成功构建光量子计算原型机,运行速度提升10倍至100倍】

中国科学技术大学潘建伟院士3日在上海宣布,我国科研团队成功构建的光量子计算机,首次演示了超越早期经典计算机的量子计算能力。实验测试表明,该原型机的取样速度比国际同行类似的实验加快至少24000倍,通过和经典算法比较,也比人类历史上第一台电子管计算机和第一台晶体管计算机运行速度快10倍至100倍。潘建伟说,这台光量子计算机标志着我国在基于光子的量子计算机研究方面取得突破性进展,为最终实现超越经典计算能力的量子计算奠定了坚实基础。

简评:量子计算研究取得重大进展,关注量子通信概念板块异动;量子计算尚在理论探索、科研攻关阶段,距离产品构建、规模商用尚远,警惕预期落空的潜在风险。

 

中概股:网贷公司信而富登陆纽交所,市值超4亿美元

 

【信而富】网贷公司信而富正式登陆纽交所,募资6000万市值超4亿美元

 

1)登陆纽交所:428日晚,中国网贷信息中介平台的重要代表公司——“信而富”,以股票代码“XRF”正式登陆纽交所。公司本次发行1000万股ADS,发行价6美元,募资6000万美元。开盘后股价上升至6.65美元,较发行价上涨10.8%。也为观察或将上市的蚂蚁金服、陆金所、拍拍贷等提供了一个窗口。

 

2)生活贷是营收主要来源:信而富的贷款类型分为消费信贷(Consumption loans)和生活类贷款(lifestyle loan)两个种类,两个分类依靠借款期限区分。2016年,信而富共实现交易与服务费6790万美元,其中生活类贷款的服务费为5810万美元,占比超过85%

 

3)消费贷三年间业务发展迅猛,但公司由盈转亏:现金消费类贷产品在2014年、2015年和2016年的交易笔数分别是2万笔、459万笔和597万笔,成交额分别是150万美元、3.49亿美元和6.12亿美元。招股书显示,信而富2014年、2015年、2016年税前利润为13.1万美元、-3002.6万美元、-3336.3万美元,其收入和盈利未能得到体现,主要原因在于:信而富现金贷产品以为“爱码族”(经常使用手机的新兴中产)提供可负担的信贷为宗旨,费用低廉,注重服务于借款人的终生借款需求。

 

4)利率低于行业水平:从信而富招股说明书中披露的借款利率来看,其2016年借款期限小于3个月的短期消费信贷的综合借款成本(利率+交易费+服务费)22.35%~23.35%,生活类借款的综合成本为

 

 

图表:信而富核心经营数据


2014

2015

2016

借款笔数(万)、人数(万)

消费贷款笔数

2.1

459.4

596.8

生活贷款笔数

4.2

3.8

3.8

总量

6.3

463.2

600.6

累计借款人数

10.1

70.1

142.0

重复借贷率

10%

65%

67%

借款总量(百万美元)

消费贷款

1.5

349.1

611.5

生活贷款

334.0

391.6

450.5

总量

335.5

740.7

1062.0

交易和服务费收入(百万美元)

消费贷款

0.0

5.6

9.8

生活贷款

60.3

60.5

58.1

总量

60.3

66.0

67.9

 

 

 

图表:在信而富平台上借款的成本拆解(2016年)

贷款类型

贷款期限

借款利率

交易费

服务费

综合借款成本

消费类贷款

<3个月

21%

P*(1%-2%)

P*0.35%

22.35%-3.35%

生活类贷款

3-36个月

15%

P*11%

P*1.6%

27.6%

 

 

 

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时间: 2017 - 02 - 10

 

【核心观点】

近期离岸CNH相对升值,说明什么?CNH Hibor下跌,但CNH相对CNY升值,说明海外投资者乐观预期;
离岸人民币从去年11-12月的大幅贬值预期,转变为现在偏向升值,发生了什么?一是美元发生了一些变化,市场从Trump带来强美元,向Trump需要弱美元的逻辑转换;二是全球投资者对全球经济的复苏预期转为乐观,主流经济体的数据都不错是这一乐观的核心,导致资金向弹性更强的资产,新兴市场资产,流入,并带动离岸CNH的升值。这对近期汇率、国内利率,以及股指都带来了相应影响。
人民币贬值预期结束了吗?接下来驱动人民币汇率的核心逻辑在哪里?驱动人民币的一端是国内货币政策,目前央行的政策组合是,伺机抬升利率曲线,以及维持自身资产负债表的扩张(1月还在扩张),前者用来调节汇率和通胀,后者则用来规避实体可能的快速下行。从影响汇率的角度来看,尽管利率的抬升有利于中美利差的保持甚至扩大,但央行自身为了维持流动性不出现断裂风险,MLF等工具的使用,驱动的资产负债表的扩张,还是会抵消利率抬升对汇率的升值牵引作用。即,目前人民币贬值的根本逻辑,还没有彻底消除。
驱动人民币另一端是美元的变化。今年Trump对财赤扩大的诉求是明显的,这个因素对美元是弱化作用。如果Trump需要的是就业和经济,那么利率和汇率会成为服务他达到目标的工具。当然今年影响美元的不光是美国自身,还有市场如何对欧洲的政治定价的问题。
近期欧元区名义CPI抬升明显,历史来看,名义CPI即使见顶,核心CPI也会有一定的上行延续。近期ECB开始讨论通胀的影响,目前的主流观点还是,ECB会提高对于通胀的忍耐,即ECB货币的收紧会相对迟缓。但从历史来看,欧洲,特别是德国,对于通胀的敏感度,往往高于美国和其他国家。这是影响今年美元走势的一个重要不确定性。而如果今年美元向我们所说的不是强美元,那么对于人民币来讲,明显贬值的压力和风险就要小很多。

近期离岸CNH相对升值,说明什么?——CNH Hibor下跌,但CNH相对CNY升值,说明海外投资者乐观预期

近期汇率市场,需要关注的是CNH持续相对CNY升值。
观察CNH的Hibor利率,并没有抬升,反倒是下跌的,说明央行并没有在香港离岸市场管控CNH汇率。这与去年11-12月不同。
这也说明目前CNH相对CNY的升值,实际是海外投资者对人民币资产预期转乐观所体现的,这与近期恒生指数的明显上涨,相匹配。(后期监测港股转势的一个指标,是CNH相对CNY升值的改变)。
离岸人民币从去年11-12月的大幅贬值预期,转变为现在偏向升值,发生了什么?一是美元发生了一些变化,市场从Trump带来强美元,向Trump需要弱美元的逻辑转换;二是全球投资者对全球经济的复苏预期转为乐观,主流经济体的数据都不错是这一乐观的核心,导致资金向弹性更强的资产,新兴市场资产,流入,并带动离岸CNH的升值。这对近期汇率、国内利率,以及股指都带来了相应影响。

从FICC角度,怎么看待近期离岸人民币的变化

 

下图是我们去年底,展望今年大类资产的年度核心观点。
我们认为大类资产的变动核心是,市场对主流央行货币政策的预期变动,而驱动央行货币预期变动的是实体经济的变化。所以,无论汇率、利率、商品、股票,都是对实体变化的定价。今年我们看,在中国将大宗价格带动到高位的情况下,新兴市场经济活跃程度增强,资金向新兴市场的配臵流入增加。
而近期离岸人民币的变动是在印证上述判读。那么,接下来的问题是,人民币贬值预期结束了吗?接下来驱动人民币汇率的核心逻辑在哪里?
微信截图_20170410152019.png

驱动人民币的一边是国内央行的货币政策,而影响央行货币政策一个重要因素是通胀预期

市场目前对于今年国内CPI的判断,多数是基于翘尾,认为今年CPI有两个峰,一个是1月,一个是三季度,并且三季度CPI偏向低于1月。所以CPI不构成风险。
CPI的“测不准”主要是新涨价因素的变化。目前市场对CPI的测算,对于CPI新涨价因素存在分歧,有观点认为总需求没有改善,所以PPI向CPI传导不畅,所以新涨价因素不会超预期,最终CPI不会超预期。
但问题是,因为补库的因素,总需求是扩张的,我们已经看到PPI生产资料向生活资料的传导,生活资料向CPI非食品项的传导。同时,生活资料的增速上抬往往对于CPI新涨价因素的上抬有帮助。
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PPI生产→PPI生活→CPI非食品和CPI新涨价因素

 

PPI在一月已经达到6%以上,二月有可能在8%。生产资料的上涨非常迅速,并向生活资料传导。历史上,生活资料具有滞后性和粘性。尽管2月PPI有可能见顶,但生活资料未必见顶,很有可能未来1-2个季度,继续惯性上行。
而从历史来看,PPI生活资料又会向CPI新涨价因素传导,如果我们认为生活资料上抬会延续一段时间,那么越往后,CPI新涨价因素对CPI的抬升越显著。
这是为什么我们认为,考虑新涨价抬升的风险,6月的二次峰值未必低于1月。这个风险会在二季度中后期,成为市场可能的一个争议点。也是今年通胀可能超预期的地方。

 

目前央行的选择是,抬升利率曲线&维持资产负债表扩张,这对人民币来讲,影响是偏中性的

我们上面提到今年通胀会是影响央行货币政策的一个因素(另外一个是金融去杠杆)。
对于通胀,央行也会做预测。考虑到目前央行要平衡的目标很多,包括汇率、通胀和经济增长,目前央行选择的“权宜之计”还是,伺机抬升利率曲线,以及维持自身资产负债表的扩张(1月还在扩张),前者用来调节汇率和通胀,后者则用来规避实体可能的快速下行。
其实就是央行既不想汇率失控,又不想出现量价的双重紧缩,导致实体的下行过早过快。
从影响汇率的角度来看,尽管利率的抬升有利于中美利差的保持甚至扩大,但央行自身为了维持流动性不出现断裂风险,MLF等工具的使用,驱动的资产负债表的扩张,还是会抵消利率抬升对汇率的升值牵引作用。

即,目前人民币贬值的根本逻辑,还没有彻底消除。如果今年国内房价能出现进一步调整,但政府没有再次宽松应对,那个时候,汇率在国内这端的逻辑会可能发生根本改变。

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驱动人民币的另一边是美元的变化 ——政治周期财政周期财政赤字扩大

 

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今年Trump对财赤扩大的诉求是明显的,这个因素对美元是弱化作用。当然会有投资者提出联储加息对美元的推动。但我们想说,过快加息会对财赤扩大形成限制。如果Trump需要的是就业和经济,那么利率和汇率会成为服务他达到目标的工具。
当然今年影响美元的不光是美国自身,还有市场如何对欧洲的政治定价的问题。

 

欧洲通胀的抬头,会是影响美元的重要因素


我们上面提到了国内PPI向CPI的传导,以及对国内货币政策的影响。实际上,能源端的减产,也在对海外通胀构成影响,如果观察欧元区通胀和核心通胀的话,近期欧元区名义CPI抬升明显,历史来看,名义CPI即使见顶,核心CPI也会有一定的上行延续。
从能源价格基数来看,后面因为能源带来的CPI上抬会结束,但核心CPI会有延续上抬。
近期ECB开始讨论通胀的影响,目前的主流观点还是,ECB会提高对于通胀的忍耐,即ECB货币的收紧会相对迟缓。
但从历史来看,欧洲,特别是德国,对于通胀的敏感度,往往高于美国和其他国家。这是影响今年美元走势的一个重要不确定性。
而如果今年美元向我们所说的不是强美元,那么对于人民币来讲,明显贬值的压力和风险就要小很多。

 

 

 

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时间: 2017 - 01 - 04

 图片1.png1.1指数与大类行业表现

指数涨跌幅与换手率

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1.2细分子行业表现

换手率历史分位排序

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1.3主题概念指数表现

换手率历史分位排序

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2.1 超买/超卖指标:无明确超买/超卖提示

上周市场小幅震荡上升,超买超卖指标也随市场小幅波动。沪深300指标50%的水平震荡;创业板指指标在40%的位置持续震荡。两者目前都处于合理区间内,无明确的超买/超卖提示。

 

过去一段时间的提示信号:

519日提示超卖(创业板和沪深300)

630日提示超买(创业板);

78日提示超买(沪深300);

811日提示超卖(创业板);

815日提示超买(沪深300)。

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2.2 风险偏好指标:指标继续回升,风险偏好开始改善

分级基金B份额成交额与A份额成交额比值上周继续反弹,最新比值为2.67,已回升至区间中枢水平。

B份额平均折价率上周也延续回升态势,最新折价率为7.77%。尽管依然处于历史低位,但风险偏好已开始显著改善。

 

 

最近的两次提示:

78日风险偏好进入过热区间;

811B/A成交额比值为2.3,熔断后的新低值。

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2.3 市场换手率:全部A股换手率临近区间上界

去除掉三轮牛市,全A对应的年换手率区间是3-7倍(流通市值口径);创业板对应的换手率区间是5-14倍。

经平滑后上周全部A股的换手率已升至区间上界,达到6.5倍,创业板换手率也升至9.3倍,已接近中枢中游水平。从两个指标换手率来看,市场活跃度开始回升。

 

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2.4 投资者行为:产业资本和场内融资

产业资本可以看作是低风险偏好投资者,产业资本净增持对应市场底部(强制增持除外)。上周增持42亿,而减持65亿,净增22亿。增减持力度均不大,也没有明确的指向性。

融资买入代表高风险偏好资金。上周日均融资净买入14亿元,较上上周有所下滑,但继续保持在净买入状态。

 

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2.5市场波动率:维持极低波动率的状态

沪深300过去5日波动率最大波动幅度为1.88%,创业板指5日波动率2.9%。市场仍维持在低波动率的状态。

 从经验来看,市场在下行周期中的低波动率往往不会持续很久,例如0911月、103月、117月、135月。而低波动率的密集区间主要集中在三段,分别是05年末06年初、2014年前三个季度以及今年4月份至今,前两次都对应于大周期的底部。

 

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2.6风格指标:大盘、小盘活跃,中盘低迷

小盘/中盘相对活跃度继续提升,目前已经升至区间上界。中盘/大盘活跃度显著回落,过去两周大盘股相对活跃度改善非常明显。

 

前期市场风格不清晰,相对偏向中盘股,大盘股和小盘股的活跃度均相对偏低,但过去两周以来这种现象已经被逆转。考虑到当前所出现的趋势,以及活跃度的绝对水平,风格上偏好大盘股。

 

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2.7其他指标:趋势确认指标以及赚钱效应指标

若创业板B的成交额相对于整个市场(创业板综)成交有显著上升(达到0.8%的水平),则市场可能出现趋势性反弹。目前该指标没有显示趋势反弹的迹象。 最近两次提示:

15/9/21,指标单日达到0.82%5日平滑后925日确认;

16/3/1指标单日达到1%5日平滑后34日确认超过0.8%

 

上周日均涨停个股数量为33个,最高单日个股涨停数为43个,市场赚钱效应开始有所回升。

 

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3.1主要指数成分股的估值

大股票/传统行业绝对估值不贵,但参考估值在历史区间的分位,PB分位低而PE分位高。上周大盘股PEPB值继续大,显示当前行业盈利压力仍没有改善

创业板综绝对估值仍然较高,但参考历史分位PE估值低而PB估值不低,显示当前盈利仍然不错。

小盘股不管是绝对估值还是在历史区间所处的分位都很高。

 注:创业板PE估值分位比PB更低,主要原因是由于创业板统计周期较短。

 

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3.2股息率和EP

沪深300指数EP高于10年期国债到期收益率水平,显示蓝筹股有战略配置价值。类似的状态在06-07年,08-09年,12-13年出现过。

 

上证红利指数平均股息率为3.27%,较上上周持平,指标依然显著高于10年期国债到期收益率水平。

 

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3.3主要行业估值水平

PB估值低位的行业:石化、煤炭、商贸零售、交运、电力设备

PE估值低位的行业:农业、家电

PB/PE均低估的行业:银行、非银、食品饮料房地产、 电力、建筑

 

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时间: 2016 - 12 - 06

 核心观点

 

驱动人民币汇率的因素可以分为外生性(美元)和内生性(居民换汇预期,或者说资产回报预期)。11-12月会在6.8的位置稳住。明年1-2月可能向6.9波动。


近期人民币的贬值,主要来自美元的强势,而美元的强势,主要来自加息预期。我们认为,11月的FOMC会议,耶伦会给出市场明确的指引。那么在短时间内市场就会将加息预期调整到位,一致性预期达成,同时也意味着美元在11月中旬后会开始转弱。外生性贬值驱动在11月暂告段落。


内生性驱动最重要的力量是居民换汇预期。2014年以来,国内新增外汇存款呈现1-2月增长的季节性特征,这在之前并不明显。显示居民端5万美元换汇额度在一季度集中换汇,并存入银行的现象。我们认为外生性贬值驱动在11月暂告段落的情况下,明年1月会是内生性贬值驱动压力比较大的时候。


对于明年人民币,从内生性角度来看,贬值的压力和预期仍然存在。这意味着明年人民币还是要贬值。但贬值的幅度,取决于美元的强弱。从美元的角度来看,无论是美国财政周期还是欧央行潜在QE Taper,美元续牛的动力在被削弱。


如果美元出现我们上面提到的转弱趋势,人民币相对美元仍然小贬,那么人民币相对一篮子货币在明年将明显大贬。这将对国内经济起到正面影响,是地产投资潜在下行的重要对冲力量,也是明年宏观的重要看点。


何为外生性驱动?

 

人民币兑美元,外生性驱动主要是美元的强弱。


近期人民币的贬值,主要来自美元的强势,而美元的强势,主要来自加息预期。


如果借鉴去年的情况:去年加息前,加息概率是达到了78%左右,而我们看到美元是在12月初就见顶回落了,先于真正加息的时点半个月左右。


那么今年到目前为止,加息概率已经达到了73%,类比去年的情况,加息对美元的驱动已经大部分Price in。


我们认为,11月的FOMC会议,耶伦会给出市场明确的指引。那么在短时间内市场就会将加息预期调整到位,一致性预期达成,同时也意味着美元在11月中旬后会开始转弱。外生性贬值驱动在11月暂告段落。

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何为内生性驱动?

 

人民币兑美元,内生性驱动主要是居民端换汇预期。


从人民币兑美元供需结构来看,海外人民币、国内企业的美元债务、和居民端的换汇,是三股人民币兑美元的需求力量。


海外人民币2万多亿的规模,不算大,而且央行可以通过干预离岸利率进行管控(在岸端央行不敢进行利率干预)。国内企业的美元债务还有6-7千亿美金的水平,也不算大,而且可以通过行政管控进行干预。


内生性驱动最重要的力量是居民换汇预期。2014年以来,国内新增外汇存款呈现1-2月增长的季节性特征,这在之前并不明显。显示居民端5万美元换汇额度在一季度集中换汇,并存入银行的现象。


我们认为外生性贬值驱动在11月暂告段落的情况下,明年1月会是内生性贬值驱动压力比较大的时候。

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靠近6.8,央行还是有动作 ——央行仍在有意压制中间价的贬值幅度

 

观察中间价减去前一日在岸的价差可以衡量短期内央行对于人民币的态度。

 

今年以来,央行有4次态度的变化:

阶段一:1月-3月,贬值压力较大,央行“压价”人民币,控制贬值幅度。
阶段二:4月-7月,贬值压力较小,央行基本不调控中间价。
阶段三:8月-9月,出于维稳诉求(G20,人民币加入SDR),央行主动放大中间价的双向波动,降低市场的一致性预期。
阶段四:国庆至今,贬值压力再次加大,央行有意压制中间价的贬值幅度。

 

从这几次的态度变化可以看到,央行的诉求还是很明晰的,就是维持人民币的稳定、贬值。

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靠近6.8,央行还是有动作 ——央行通过调节HIBOR来控制离岸人民币

 

另外一个央行可以使用的调控工具是离岸Hibor,即香港市场人民币流动性。这一工具主要是控制离岸在岸汇差,当央行不希望离岸市场汇率贬值预期影响到在岸汇率时,Hibor是达到这一目的的重要工具。

我们可以看到,今年1月份的时候3个月HIBOR有非常明显的跳升,最近几个月又开始稳步抬升,目前已经比较接近今年1月的高点了。而Hibor的隔夜利率在国庆前后更是出现了大幅的跳升。通过控制离岸市场的流动性延缓贬值速度。

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从对一篮子货币的变化来看央行态度 ——11-12月会在6.8的位置稳住,明年1-2月可能向6.9波动


还有一个观察央行态度非常好的指标是CFETS人民币汇率指数。今年以来央行一直在强调维持人民币相对一篮子货币的稳定贬值,我们看到央行也确实做到了。CFETS人民币汇率指数是基本保持直线稳定下行的。

值得注意的是:7月中旬的时候,CFETS人民币汇率指数显著的走在了拟合线的下方,也就是说相对一篮子贬的过快了。当时的背景是英国脱欧,美元被动走强。所以当美元见顶时,人民币出现了一定的升值,并且是相对美元和一篮子两边都升值了。

那么再类比到现阶段,我们看到现阶段人民币的贬值也完全是基于美元的走强,因为相对一篮子是保持稳定的。那么根据我们的判断,美元即将见顶,当美元开始回落时,人民币会怎么走呢?我们认为这一次人民币可能不会出现明显的升值,因为要释放对其他货币的贬值压力,所以11-12月会在6.8的位置稳住。明年1-2月可能向6.9波动。

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明年人民币的位置,取决于美元的状态 ——加息不意味着美元一定走强

 

在探讨完11-12月人民币状态后,市场对明年人民币可能会更加关心。我们在上面提到了,驱动人民币汇率的因素可以分为外生性(美元)和内生性(居民换汇预期,或者说资产回报预期)。

从内生性角度来看,贬值的压力和预期仍然存在。这意味着明年人民币还是要贬值。但贬值的幅度,取决于美元的强弱。

尽管市场对美联储未来还有加息预期,但从历史情况来看,加息并不意味着美元一定走强,无论从美国短端还是长端利率来看。

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财政对美元周期的影响更大

 

驱动美元周期的很重要因素是财政赤字。我们看到过去30年,美元的大周期和美国财政大周期相一致。

如果从美国财政税收增速和债务增速的角度看,当美国政府更依赖债务增长时(即债务增速高于税收增速),美元转为弱势。

从近期两个的关系来看,美国政府债务增速又开始高于税收增速。这意味着美元持续走牛的基础被削弱。

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美国政治周期,很大程度上决定了美国财政周期

 

如果说影响美元的是财政周期,那么什么影响美国的财政?

 

政治周期显然扮演了重要角色。我们看到过去几届美国总统的更替,往往都伴随着财政周期的拐点。共和党偏向花钱,财政趋向赤字扩大;民主党偏向攒钱,财政赤字趋向减少。

11月美国大选将对未来美元的强弱产生重要影响。希拉里的“邮件门”成为最近的重要政治事件,如果Trump上台,将可能显著扩大美国财政赤字,进而对美元产生打压。

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欧央行可能的QE Taper,也是看待美元的重要宏观变量

 

除了美国财政周期的角度,欧央行潜在的QE Taper也是影响美元的重要宏观变量。

近期欧央行官员开始围绕QE选项对市场进行透风。尽管目前QE政策在明年3月前不会发生改变,但只要ECB开始考虑明年3月后逐渐削减QE增量,就足以影响市场。

类似2013年,美联储开始谈论QE Taper,尽管之后美联储资产负债表仍然扩张,但美债收益率出现上行。

如果欧央行采取同样策略,那么德债收益率上行的概率较大,并将带动美债,驱动德美利差收窄,从而可能驱动美元转弱。

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明年可能出现人民币兑美元小贬,兑一篮子货币大贬

 

“811汇改”开始,美元和人民币之间,始终呈现美元保持宽幅横盘,人民币相对不断贬值的状态。这种间接相对一篮子货币贬值的状态,对于国内经济来讲偏正面。

如果美元出现我们上面提到的转弱趋势,人民币相对美元仍然小贬,那么人民币相对一篮子货币在明年将明显大贬。这将对国内经济起到正面影响,是地产投资潜在下行的重要对冲力量,也是明年宏观的重要看点。

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时间: 2016 - 12 - 06

第一部分智能工业物联网——物联网产业发展的第一桶金


物联网将成为下一代IT架构的核心组成部分
工业物联网技术创新进入爆发阶段
工业是设备互联与智能协同技术的最大应用场景与市场
工业效率提升是必然趋势和客观需求


第二部分智能工业物联网的产业结构与发展趋势


硬件设备:功能模块化与协同化
平台服务:云端化与智能化


第三部分智能工业物联网的投资逻辑

 

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